Đồng Tâm Cứu Nước

Beware, a 2023 Spac oddity

Financial Times

Tác giả: Craig Coben

Dịch giả: Phạm Quang Tuấn

22/8/2023

Song ngữ Việt Anh

Ảnh chụp màn hình 

Nhà sản xuất xe điện Việt Nam VinFast đi cửa hậu.

Các công ty mua lại có mục đích đặc biệt (Spacs) không còn được ưa chuộng. Được quảng cáo là một cách hấp dẫn để niêm yết trên thị trường chứng khoán, các công ty séc trắng này thường sáp nhập với các công ty dưới chuẩn với mức định giá cắt cổ. Các nhà đầu tư bây giờ đã chán kiểu giao dịch này.

Nhưng tuần trước, nhà sản xuất xe điện Việt Nam VinFast dường như đã thách thức những người hoài nghi về Spac khi sáp nhập với Black Spade với mức định giá 23 tỷ USD. Cổ phiếu tăng vọt khi ra mắt trên Nasdaq, định giá công ty ở mức 85 tỷ USD.

MainFT giật tít: “Nhà sản xuất xe điện Việt Nam có giá trị cao hơn Ford hay GM sau khi niêm yết tại Mỹ”. Bloomberg cho biết cú bùng nổ ngoạn mục trong ngày đầu tiên đã “thêm 39 tỷ USD vào tài sản của chủ tịch Phạm Nhật Vượng”. Giá cổ phiếu đã co rút lại sau đó, nhưng với mức vốn hóa thị trường là 36 tỷ USD, sự phấn khởi vẫn lây lất.

Các bài báo đều đề cập đến việc chủ nhân kiểm soát 99% VinFast. Nhưng đó không chỉ là chuyện bên lề: đó là chuyện CHÍNH. Đây không phải là một vụ de-Spac thông thường; đúng hơn là nó giống một lối niêm yết qua cửa hậu, vào một cái vỏ đã niêm yết sẵn. Và giá cổ phiếu chỉ là một con số trên màn hình chứ không phải sự đánh giá của thị trường về giá trị của công ty.

Việc sáp nhập ngược vào các vỏ đã niêm yết trống có tăm tiếng không hay lắm. Hầu hết không phải là lừa đảo nhưng chúng tạo ra những cảm giác xấu, gợi lên hình ảnh những công ty đáng ngờ qua mặt cơ quan quản lý quốc gia để niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán. Các cơ quan giám sát trên khắp thế giới đã tìm cách hạn chế chúng. Năm 2012, SEC bắt ngừng giao dịch gần 400 “công ty ngủ” sau khi làn sóng các công ty Trung Quốc có hoạt động kế toán đáng ngờ đã niêm yết ở Mỹ thông qua sáp nhập ngược. Năm ngoái, một cửa hàng bán đồ ăn nhanh được niêm yết trên Nasdaq OTC ở New Jersey đã được sử dụng làm công ty vỏ bọc để niêm yết một công ty nhựa sinh học, dẫn đến việc truy tố ba người về tội gian lận chứng khoán.

Hợp nhất với Spac được coi là cách “hợp pháp” để thực hiện việc niêm yết thị trường chứng khoán qua cửa hậu. Đầu tiên, Spac được công khai với mục đích rõ ràng là hợp nhất với mục tiêu trong tương lai. Spac thường có 24 tháng để hoàn tất một thỏa thuận và các cổ đông có thể bỏ phiếu về việc sáp nhập cũng như mua lại cổ phần của họ để lấy lại tiền cùng với lãi suất. Các nhóm Spac thường bao gồm những nhà làm thương vụ dày dạn kinh nghiệm và những lãnh đạo doanh nghiệp được kính nể, chứ không phải những tay bạc tìm cách kiếm tiền nhanh chóng.

Khi một công ty hợp nhất với Spac, nó sẽ nhận được nhiều thứ hơn là chỉ niêm yết trên thị trường chứng khoán. Spac mang lại tiền và một con đường dẫn đến thanh khoản ngay lập tức. Điều này khác với một cái vỏ trống rỗng có thể có ít hoặc không có tiền hoặc tài sản. Mục tiêu sáp nhập điển hình là gấp khoảng 2-3 lần quy mô quỹ Spac để chống lại sự pha loãng từ 20% nhà tài trợ “thúc đẩy”. Điều này cũng cho đủ số cổ phiếu để tìm ra giá thực trên thị trường thứ cấp.

Sự kết hợp kinh doanh của VinFast với Black Spade về hình thức là một de-Spac (hợp nhất với Spac). Các công ty luật hàng đầu đã soạn thảo hồ sơ lên SEC và tất cả các biện pháp bảo vệ về mặt thủ tục, bao gồm phiếu bầu của cổ đông và quyền mua lại, đều được tôn trọng một cách nghiêm ngặt. Nhưng về bản chất, thỏa thuận này giống như một vụ sáp nhập ngược kiểu cũ.

Một mặt, Black Spade Spac – đã huy động được 169 triệu đô la khi làm IPO – chỉ còn lại 13,6 triệu đô la sau khi trả lại cho cổ đông. Đó là món hồi môn tí xíu nực cười cho cuộc hôn nhân trị giá 23 tỷ USD. Mặt khác, VinFast thả nổi dưới một phần trăm và khối lượng giao dịch thấp và đang giảm. Việc niêm yết trên thị trường chứng khoán phải cung cấp khả năng phát hiện giá và tính thanh khoản; cổ phiếu VinFast không có những cái này.

Việc niêm yết của VinFast có nguy cơ lặp lại cái gọi là “giao dịch eejit” [*], nổi tiếng vào năm 2013 khi Ngân hàng Allied Irish Bank được quốc hữu hóa trong thời gian ngắn đạt mức vốn hóa thị trường 99 tỷ USD, khiến nó trở thành cổ phiếu ngân hàng có giá trị nhất châu Âu. Vào thời điểm đó, AIB có ít hơn một phần trăm cổ phiếu được giao dịch tự do, dẫn đến giá cổ phiếu bị thổi phồng một cách giả tạo (và lố bịch). Bộ trưởng Tài chính Ireland thậm chí còn cảnh báo các nhà đầu tư không nên mua cổ phiếu này.

([*] “eejit” là một cách đọc chữ idiot, người ngu. Eejit trade là mua những cổ phiếu không biết giá thật vì số cổ phiếu lưu hành quá ít – PQT).

Điều đáng lo ngại ở đây là các nhà đầu tư nhỏ có thể mua cổ phiếu VinFast vì tưởng lầm rằng giá cổ phiếu phản ánh phán đoán chung của thị trường. Trên thực tế, hầu như không có thị trường nào xác thực việc định giá. Sau khi đệ trình lên SEC, VinFast đã rút đơn IPO và do đó chưa bao giờ thử thách khẩu vị của nhà đầu tư. Và gần như toàn bộ cổ đông của Spac đã lấy lại tiền mặt thay vì nhận cổ phần của VinFast. Vào tháng 6, VinFast đã cố gắng huy động 250 triệu USD thông qua PIPE (đầu tư tư nhân vào vốn cổ phần công), đây là một tính năng phổ biến trong de-Spacs, nhưng đã từ bỏ ý tưởng này.

Theo hồ sơ, VinFast và Black Spade đã định giá vốn cổ phần 23 tỷ USD bằng cách lấy bội số giá trên doanh thu dự báo năm 2023 của nhà sản xuất xe điện Lucid Group, giảm 18% để phản ánh “chiết khấu phát hành mới” và áp dụng vào con số doanh thu kiếm được từ ưu đãi quản lý của VinFast cho năm 2023, mà – như chúng ta đã được thông báo rõ ràng – “không nhằm mục đích dự đoán hay dự báo.” Điều đó nghe có vẻ không giống một kết quả M&A [Mergers and Acquisitions – Hợp nhất và Mua] được đàm phán gay gắt, càng không phải là một phán quyết của thị trường. Dù sao, không có ý kiến về sự công bằng của định giá từ một cố vấn tài chính bên thứ ba, mặc dù điều này đã trở thành “yêu cầu thực tế đối với de-Spacs”.

VinFast đã sử dụng Black Spade Spac để niêm yết khi không tìm được người mua cho cổ phiếu của mình. Không có lý do để nghi rằng có điều không hay, nhưng vụ hợp nhất kinh doanh này đã hầu như không mang lại lợi nhuận nào, không phát hiện được giá cổ phiếu và không có tính thanh khoản trên thị trường thứ cấp. Ranh giới giữa legit (hợp pháp) và eejit ngày càng mỏng hơn.

_____

*Ghi chú của người dịch: Beware, a 2023 Spac oddity – Tựa này chơi chữ bằng tên cuốn phim 2001 ‘A Space Odyssey’.

– Craig Coben là cựu giám đốc toàn cầu về thị trường vốn cổ phần tại Bank of America và hiện là giám đốc điều hành tại Seda Experts, một công ty nhân chứng chuyên môn chuyên về dịch vụ tài chính.

https://baotiengdan.com/2023/08/22

Beware, a 2023 Spac oddity

Madeleine Bruder

21/8/2023

Receive free IPOs updates

We’ll send you a myFT Daily Digest email rounding up the latest IPOs news every morning.

Craig Coben is a former global head of equity capital markets at Bank of America and now a managing director at Seda Experts, an expert witness firm specialising in financial services.

Special purpose acquisition companies (Spacs) have fallen out of favour. Touted as an attractive way to list on the stock market, these blank-cheque firms have often merged with subpar companies at exorbitant valuations. Investors have now soured on the deals.

But last week the Vietnamese electric-vehicle maker VinFast seemed to defy the Spac-sceptics when it merged with Black Spade Acquisition Company at a $23bn valuation. The stock jumped on its Nasdaq debut, valuing the company at $85bn. 

“Vietnamese EV maker worth more than Ford or GM after US listing,” headlined MainFT. Bloomberg said that the spectacular first-day pop “added $39bn to the net worth of the chairman Pham Nhat Vuong.” The stock has since snapped back, but with a $36bn market cap, the sugar-high from the listing still hasn’t worn off.

The press articles all mention that the chair controls 99 per cent of newly listed VinFast. But that’s not just an aside: it is the story. This is no conventional de-Spac; rather it resembles a backdoor listing into an empty listed shell. And the stock price is just an arbitrary number on a screen, not the market’s judgment of the company’s worth. 

Reverse mergers into listed empty shells have a sketchy reputation. Most aren’t fraudulent but they give off bad vibes, conjuring up images of dodgy companies bypassing the national regulator to list on the stock exchange. Watchdogs around the world have sought to restrict them. Back in 2012 the SEC halted trading in almost 400 “dormant companies” after a wave of Chinese companies with dubious accounting had listed in the US via reverse merger. Last year, a Nasdaq OTC-listed deli in New Jersey was used as a shell company to list a bioplastics firm, resulting in the three promoters facing securities fraud charges.

Merging with a Spac is considered the “legitimate” way to effect a backdoor stock market listing. For starters, a Spac goes public with the express aim of merging with a future target. The Spac usually has 24 months to finalise a deal, and shareholders can both vote on the merger and redeem their shares to get their money back with interest. Spac teams often consist of seasoned dealmakers and respected business leaders, not spivvy chancers looking for a fast buck.

When a company merges with a Spac, it gets more than just a stock market listing. The Spac brings money and an immediate path to liquidity. This is different from an empty shell which may have little to no money or assets. The typical merger target is around 2-3 times the size of the Spac funds to counter the dilution from the 20 per cent sponsor “promote”. This also leaves enough shares for price discovery in the secondary market.

VinFast’s business combination with Black Spade is formally a de-Spac. Top-tier law firms have drafted the SEC filings, and all the procedural safeguards, including shareholder votes and redemption rights, have been scrupulously respected. But in substance the deal feels more like an old-school reverse merger.

For one thing, the Black Spade Spac — which raised $169mn at IPO — had only $13.6mn left after shareholder redemptions. That’s a derisory dowry for a $23bn marriage. For another, VinFast has less than one per cent free float, and trading volumes are low and falling. A stock market listing should provide price discovery and liquidity; VinFast shares have neither.

VinFast’s listing risks a repeat of the so-called “eejit trade”, made (in)famous in 2013 when the then-nationalised Allied Irish Bank briefly hit a $99bn market cap, making it Europe’s most valuable bank stock. At the time AIB had less than one per cent of its shares freely trading, resulting in an artificially (and ludicrously) inflated stock price. The Irish Finance Minister even warned investors against buying the stock.

The worry here is that retail investors might buy VinFast shares in the mistaken belief that the stock price reflects the collective market judgment. In fact, almost no market players have validated the valuation. After filing with the SEC, VinFast withdrew its IPO and so never tested investor appetite. And nearly all Spac shareholders redeemed for cash instead of taking VinFast shares. In June VinFast tried to raise $250mn via a PIPE (private investment in public equity), which is a common feature in de-Spacs, but dropped the idea. 

According to the filings, VinFast and Black Spade alighted on the $23bn equity valuation by taking the forecast 2023 price-to-revenue multiple of EV maker Lucid Group, reducing it by 18 per cent to reflect a “new issue discount”, and applying it to the VinFast management incentive earnout revenue figure for 2023, which — we are clearly told — “is not intended to be a projection or forecast.” That does not sound like a feistily negotiated M&A outcome, much less a market verdict. In any case, there’s no fairness opinion on the valuation from a third-party financial adviser, even though they have become a “de facto requirement for de-Spacs”.

VinFast used the Black Spade Spac to get listed when it couldn’t find buyers for its stock. There’s no reason to suspect anything untoward, but the business combination has resulted in almost no proceeds, no price discovery for the stock and no secondary market liquidity. The line between legit and eejit has just got thinner.

Checkout latest world news below links :
World News || Latest News || U.S. News

https://worldnewsera.com/news/finance/stock-market/beware-a-2023-spac-oddity/

Tags: Tham nhũng, toàn trị, việt nam